固收动态点评：二季度执行报告的七大要点

来源：华泰证券股份有限公司
时间：2023-08-18 23:20:47

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对海外判断更偏乐观，对国内经济保持信心

海外方面，央行整体判断较一季度更偏乐观，但面临的几大挑战仍未改变：

一是通胀回落至疫情前水平尚需时日，二是全球金融稳定风险上升。三是经济前景和货币政策不确定性上升。对国内整体判断是“国民经济有望持续好转，下半年经济持续恢复有坚实基础”，对于后续的经济走势，央行表示“我国经济有望继续向常态化运行轨道回归，保持在合理区间运行”。国内经济仍面临四大挑战：一是居民收入预期不稳，消费恢复还需时间。二是民间投资信心不足，一些企业经营困难。三是部分行业存在生产线外迁现象。四是地方财政收支平衡压力加大。

强调“加大宏观政策调控力度”，删除“保持利率水平合理适度”一方面增加了“加大宏观政策调控力度”，同时要不断推动4 个“持续”（经济运行持续好转、内生动力持续增强、社会预期持续改善、风险隐患持续化解），但都是延续7 月政治局会议提法。另一方面用“发挥货币政策总量和结构双重功能”取代了“跨周期调节”，我们理解这一变化的背后体现了货币政策的逆周期思路。此外，“精准有力”的提法继续出现。“保持利率水平合理适度”是Q1 执行报告的新提法，背后隐含的是利率水平要与潜在增速匹配，而本次报告中未再提及。“围绕波动”提法消失值得关注，我们认为这一原则长期看还需坚持，但如果三季度经济继续走弱，不排除央行在不动政策利率的情况下，引导实际利率降低的可能。

强调“坚决防范汇率超调风险”，未提“房住不炒”本次执行报告对汇率有新增表述，一是“必要时对市场顺周期、单边行为进行纠偏”，二是“坚决防范汇率超调风险”，体现出央行对汇率比较关注。在专栏四中央行表示，“人民银行、外汇局积累了丰富的经验，也具有充足的政策工具储备”同时下一阶段将“用好各项调控储备工具，调节外汇市场供求，对市场顺周期、单边行为进行纠偏”。7.3 可能已经是央行的心理点位，预计后续人民币下行有限。本次执行报告删除了“牢牢坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，坚持不将房地产作为短期刺激经济的手段”的提法，取而代之的是“适时调整优化房地产政策，促进房地产市场平稳健康发展”。

提及“金融支持地方债务风险化解”，关注商业银行净息差金融风险部分提到“金融支持地方债务风险化解”，央行在下半年工作会议中已提及这一点，执行报告再次提到，或进一步表明商业银行和政策行将为化债提供资金支持，包括展期降息等。专栏一中，央行指出银行需保持合理利润和净息差水平，不过也应理性看待商业银行盈利状况随经济周期的波动。尽管6 月LPR 出现下调，但由于一季度银行贷款“价格战”，净息差压力普遍较大，企业贷款利率继续下行空间有限。6 月超储率处于历史同期偏高水平，但近期资金面有所收敛，如果持续，关注后续降准可能。

市场启示

本次执行报告总基调延续了7 月政治局会议提法，同时删除了“合理适度”、“围绕波动”等表述，稳中偏松取向不改。短期基本面核心矛盾待解，财政地产政策尚未出台，货币政策面临宽松压力，汇率是制约，降息已经落地，降准还有博弈空间。十年国债短期可能处在2.5-2.65%区间波动，长期震荡下行趋势不改，短期扰动主要是后续财政及地产政策、机构行为及城投债风险。股市仍缺少业绩驱动、存量博弈特征明显，降息利好被北上资金流出所抵消。但随着近日的调整，新一轮政策将密集落地，投资者无需更悲观，转为从长期视角布局。

风险提示：地产链持续恢复，监管政策超预期。

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